Yapay Zeka Rallisi Tehlikede: Nakit Akışı Krizine mi Gidiyor?

Yapay Zeka Rallisinin Görünmeyen Yüzü: Nakit Akışı Baskısı

Yapay zeka teknolojisinin finans piyasalarındaki yükselişi, son yılların en dikkat çekici yatırım temalarından biri oldu. Sektördeki devrim niteliğindeki potansiyeline olan inanç, hisse senedi piyasalarında adeta bir ralli dalgası yaratırken, bu destansı yükselişten geri kalmak istemeyen yatırımcılar, kendilerini sürekli artan değerlemelerin peşinden koşarken buldu. Ancak, bu iddialı büyüme anlatısının ardında, giderek güçlenen finansal bir endişe baş gösteriyor: Yapay zeka devrimi, nakitsiz bir duvarla karşı karşıya kalabilir.

Temel sorun, teknoloji şirketlerinin yapay zeka altyapısına yaptıkları astronomik yatırımlara rağmen, işletmelerin ve tüketicilerin çok azının bu hizmetler için aktif olarak ödeme yapması. Bu durum, yapay zekanın vaat ettiği ekonomik faydaların henüz somut bir gelir akışına dönüşemediği, dolayısıyla mevcut rallinin sürdürülebilirliği konusunda ciddi soru işaretleri yarattığı anlamına geliyor.

İş Modellerinde Radikal Dönüşüm ve Sermaye Harcaması Patlaması

Nisan ayından bu yana en büyük teknoloji şirketlerinin hisse senedi fiyatlarında gözle görülür bir artış yaşanmazken, dikkat çekici başka bir finansal metrikte düşüş kaydediliyor: Serbest nakit akışı. Serbest nakit akışı, bir şirketin operasyonel giderlerini ve sermaye harcamalarını karşıladıktan sonra elinde kalan nakit miktarıdır. Bu, bir firmanın finansal sağlığını, borç ödeme kapasitesini, hisse geri alımlarını, temettü dağıtımını ve gelecekteki büyüme yatırımlarını finanse etme yeteneğini gösteren kritik bir göstergedir.

Yapay zekanın peşinden koşmak, bu devrimsel teknolojinin altında yatan altyapıyı kuran büyük bulut hizmeti sağlayıcıları olan “hiper ölçekleyiciler” için hiç de ucuz olmadı. Bu şirketler, yapay zeka modellerini eğitmek ve çalıştırmak için gereken devasa veri merkezlerini, yüksek performanslı grafik işlem birimlerini (GPU'lar) ve gelişmiş soğutma sistemlerini kurmak amacıyla devasa yatırımlar yapıyorlar. Bu stratejik hamle, onların gelecekteki büyüme motoru olacağına inandıkları bir alana yönelik bir taahhüt niteliğinde.

Önde gelen hiper ölçekleyici şirketler olan Alphabet, Microsoft, Amazon ve Meta Platforms'un bu yıl sermaye harcamalarına yaklaşık 400 milyar dolar harcama yolunda ilerlemesi bekleniyor. Bu rakam, bu şirketlerin geçmişteki iş modellerinden belirgin bir sapmaya işaret ediyor. Zira geleneksel olarak yazılım ve hizmet ağırlıklı iş modellerine sahip bu teknoloji devleri, donanım ve altyapıya bu denli yoğun sermaye ayırma eğiliminde değildi. Bu, yapay zekanın sadece bir yazılım yükseltmesi olmaktan öte, tam teşekküllü bir altyapı dönüşümü gerektirdiğinin en somut kanıtı olarak öne çıkıyor.

Serbest Nakit Akışı Zayıflıyor: Yatırımcılar İçin Kırmızı Bayrak

Ancak bu devasa yatırımlara rağmen, kritik bir sorun var: Çok az işletme veya son tüketici yapay zeka hizmetleri için henüz anlamlı bir gelir oluşturacak seviyede ödeme yapıyor. Bu durum, yatırım döngüsü ile gelir elde etme döngüsü arasında ciddi bir uyumsuzluk yaratıyor. Sonuç olarak, Microsoft hariç tutulduğunda, diğer hiper ölçekleyiciler için serbest nakit akışında belirgin bir düşüş gözlemleniyor.

Son iki mali çeyrekte, e-ticaret ve bulut devi Amazon ile yazılım devi Oracle'ın serbest nakit akışı negatif seviyelere gerilerken, arama motoru devi Alphabet ve sosyal medya devi Meta Platforms da bu kalemde önemli düşüşler yaşadı. Serbest nakit akışının düşmesi veya negatife dönmesi, şirketlerin kendi operasyonlarından yeterli nakit üretemediği ve dış finansmana daha fazla bağımlı hale gelebileceği anlamına gelir. Bu da doğrudan hissedarları etkileyen bir durumdur; çünkü daha az serbest nakit, hisse geri alımları veya temettüler yoluyla hissedarlara geri döndürülebilecek daha az nakit anlamına gelir ve bu durum, uzun vadeli yatırımcı güvenini sarsabilir.

Nvidia'nın Yükselişi ve Potansiyel Riskleri

Bu sürecin şimdilik en büyük kazananı kuşkusuz Nvidia oldu. Yapay zeka patlamasına güç veren altyapının temelini oluşturan grafik işlem birimlerini (GPU'lar) satarak, hiper ölçekleyicilerin veri merkezlerindeki teknoloji açlığını giderdi. Yapay zeka modellerinin karmaşık hesaplamaları için vazgeçilmez olan GPU'lara olan talep o kadar yüksekti ki, Nvidia yıllardır arz sıkıntısı yaşıyor ve bu durum şirketin değerlemesini ve hisse senedi fiyatını rekor seviyelere taşıdı.

Ancak, bu tek taraflı kazanç hikayesi uzun sürmeyebilir. Bir noktada, hiper ölçekleyicilerin, yani Nvidia'nın en büyük müşterilerinin, nakit akışı baskıları nedeniyle yapay zeka altyapısına yönelik devasa harcamalarını sürdürme konusunda isteksizlik göstermesi ihtimali bulunuyor. Eğer bu devasa sermaye harcaması yavaşlar veya durma noktasına gelirse, Nvidia'nın mevcut büyüme dinamiği de ciddi şekilde etkilenebilir. Yatırımcılar, bu bağlantıyı ve potansiyel zincirleme reaksiyonları yakından takip ediyor.

Devam Eden Yüksek Sermaye Harcamaları ve Nakit Rezervleri

Hiper ölçekleyici şirketlerin, özellikle son iki mali çeyrekte, bir önceki yılın aynı dönemine kıyasla serbest nakit akışı üretme noktasında zorlandıkları açıkça görülüyor. Bu eğilimin önümüzdeki dönemde de devam etmesi bekleniyor; zira Meta ve Alphabet gibi şirketler, 2025'in geri kalanı için sermaye harcama tahminlerini yükseltmiş durumdalar ve diğer hiper ölçekleyiciler de geçen yıla göre yatırımlarını artırıyor.

Yapay zeka geliştirmenin maliyetini karşılayabilecek bir işletme varsa, bunlar şüphesiz dünyanın en büyük teknoloji şirketleri. Oracle hariç, tüm hiper ölçekleyicilerin bilançolarında net nakit pozisyonu pozitif seyrediyor, yani nakit varlıkları borçlarından fazla. Ancak bu olumlu tabloya rağmen, şirketlerin mevcut nakit rezervleri beş yıl öncesine göre çok daha güçlü değil. Bu durum, sürekli artan sermaye harcamalarının, mevcut nakit yastıklarını giderek daha fazla erittiğini ve finansal esnekliği azalttığını gösteriyor.

Wall Street'in İyimserliği ve Değerleme Uçurumu

Tüm bu aşırı sermaye harcamalarına ve azalan nakit akışlarına rağmen, Wall Street analistleri büyük teknoloji şirketlerine yönelik iyimser inançlarını korumaya devam ediyor. Bu şirketlerin çoğunun ileriye dönük değerleme ölçütleri, yani gelecekteki kazanç beklentilerine göre fiyatlandırılmaları, bu yıl önemli ölçüde arttı. Bu, analistlerin ve yatırımcıların, bugün yapılan milyarlarca dolarlık harcamaların gelecekte devasa bir kazanç patlamasına yol açacağına dair güçlü bir inancı yansıttığını gösteriyor.

Karşılaştırma yapmak gerekirse, geniş piyasayı temsil eden S&P 500 Endeksi, temettülerin yeniden yatırılmasıyla Pazartesi günü itibarıyla yılbaşından bu yana yüzde 10,5 oranında getiri sağladı. Ancak bu endeksin ileriye dönük fiyat/kazanç oranı 2024 yılı sonundaki 21,7 seviyesinden 22,5 seviyesine yükselirken, teknoloji devlerinin P/E oranları çok daha yüksek seyrediyor. Özellikle Microsoft ve Amazon, piyasa analistlerinin gözdesi konumunda; FactSet tarafından yapılan ankete katılan aracı kurum ve araştırma şirketlerinde çalışan analistlerin yüzde 90'ından fazlası bu hisseler için "satın al" veya eşdeğer notlar veriyor. Bu, piyasanın yapay zekanın uzun vadeli potansiyeline ne denli güçlü inandığını ortaya koyuyor.

Yapay Zeka: Ekonomik Devrim mi, Kurumsal Karar Yorgunluğu mu?

Yükselen ileriye dönük fiyat-kazanç oranları, yatırımcıların bugün harcanan milyarlarca doların gelecekteki kazançlarda büyük bir patlamaya yol açacağına olan inancını pekiştiriyor. Sonuçta, yapay zeka her sektörde verimlilik artışı sağlayarak ekonomide devrim yaratma potansiyeli taşıyor; üretimden hizmete, sağlıktan finansa kadar geniş bir yelpazede operasyonel verimliliği ve inovasyonu tetikleyebilir. Ancak bu potansiyelin ne zaman, hatta gerçekleşip gerçekleşmeyeceği bile henüz kesin değil. Bu belirsizlik, yatırımcı güveninin zayıflaması için zemin hazırlayabilir ve piyasa duyarlılığındaki küçük bir değişiklik bile büyük dalgalanmalara yol açabilir.

Gerçek bir kazanç patlaması için, yapay zeka teknolojilerinin kurumsal düzeyde geniş çaplı benimsenmesi gerekiyor. Ancak, işletmelerin bu teknolojilere yatırım yapma konusundaki isteklilikleri ve bu yatırımlardan elde ettikleri geri dönüşler hakkında ciddi sorular mevcut. MIT'nin NANDA girişimi tarafından yakın zamanda yayımlanan bir rapor, yapay zeka uygulamaları kullanan kurumsal kuruluşların şaşırtıcı bir şekilde yüzde 95'inin kârlarında önemli bir etki görmediğini ortaya koyuyor. Bu çarpıcı bulgu, yapay zeka yatırımlarının kısa ve orta vadede beklenen somut faydaları sağlamakta zorlandığını düşündürüyor.

Bu yetersiz sonuçlar, şirketlerin "karar yorgunluğu" yaşamasına neden oluyor. Jefferies'in yakın tarihli bir raporuna göre, şirketler, sürekli olarak yeni yapay zeka yazılım araçlarını değerlendirme ve entegre etme çabalarından sonra yetersiz sonuçlarla karşılaşınca, yeni kurumsal yapay zeka yazılım araçlarına harcamalarını durdurma eğilimine giriyorlar. Bu durum, piyasada "yapay zeka vaadi" ile "gerçekleşen fayda" arasındaki uçurumun genişlediğini gösteriyor.

Bu türden derinlemesine analizler, bu hafta Wall Street'te geniş yankı uyandırdı ve yapay zeka yatırımlarının gerçek getirisi mercek altına alındı. Piyasadaki bu sorgulama, hisse senetlerinde düşüşe yol açtı ve bu düşüşe özellikle büyük sermayeli teknoloji şirketleri öncülük etti. Piyasanın en büyük yedi teknoloji şirketini izleyen Roundhill Magnificent Seven ETF’si bile Pazartesiden bu yana yüzde 3 oranında değer kaybetti.

Meta'nın Şaşırtan Hamlesi: İşe Alım Dondurması

Yapay zeka rallisinin bu kritik dönemecinde, önemli bir gelişme yaşandı: Sosyal medya devi Meta Platforms'un yapay zeka işe alım planlarını dondurduğu bildirildi. Bu haber, şirketin son dönemdeki harcama çılgınlığıyla keskin bir tezat oluşturdu. Zira Meta, geçtiğimiz dönemde Scale AI adlı bir girişime 14 milyar dolarlık yatırım yapmış, ayrıca en iyi yapay zeka yeteneklerini bünyesine katmak için 100 milyon dolarlık maaş paketleri içeren agresif bir strateji izlemişti. Bu ani politika değişikliği, şirketin, yapay zeka yatırımlarının geri dönüşü konusunda daha ihtiyatlı bir duruş sergilediği şeklinde yorumlanıyor.

Bu gelişmeler ışığında, yaygın yapay zeka benimsenmesinin arzulanan hızda gerçekleşmemesi halinde, hiper ölçekleyiciler milyarlarca dolarlık aşırı yüklü altyapı ve ciddi bir talep eksikliğiyle boğuşma riskiyle karşı karşıya kalabilir. Yatırımcılar, bu tarihi sermaye harcaması döngüsünün gerçekten vaat ettiği karşılığı getirip getirmeyeceğini, yoksa bu yatırımların önemli bir kısmının değer düşüklüğüne mi yol açacağını büyük bir merakla ve endişeyle izliyor. Yapay zeka devriminin, finansal sürdürülebilirlik testini nasıl geçeceği, önümüzdeki dönemin en kritik sorusu olmaya devam edecek.